地方政府債券發(fā)行即將啟動

2015年3月25日，財政部公布《2015年地方政府專項債券預(yù)算管理辦法》，在此之前，財政部連續(xù)發(fā)布《地方政府一般債券發(fā)行管理暫行辦法》和《關(guān)于做好2015年地方政府一般債券發(fā)行工作的通知》，就2015年地方政府一般債券的發(fā)行、承銷、信用評級和信息披露等工作做出了詳細(xì)的規(guī)定，并首次明確提出信用評級就債券發(fā)行人按時、足額償還債券的能力和意愿出具意見。從地方政府一般債券、專項債券到萬億元債券置換，地方債入市大門即將開啟。

　　
　　與此同時，鑒于2015年地方政府各類債券龐大的市場規(guī)模，圍繞地方政府債券的信用評級業(yè)務(wù)，信用評級機(jī)構(gòu)之間的“暗戰(zhàn)”已然開始。聯(lián)系到在2014年10省市的地方政府自發(fā)自還試點(diǎn)中評級一律最高信用AAA級別，如何更加客觀公正地為地方政府“打分”，再度引發(fā)市場熱議。2015年地方政府一般債券有關(guān)信用評級的規(guī)定有哪些新意？評級機(jī)構(gòu)在評級的準(zhǔn)確性、獨(dú)立性上面臨哪些挑戰(zhàn)？在未來地方政府將主要通過發(fā)行債券來融資的背景下，如何建立起更加公開、透明、標(biāo)準(zhǔn)化的地方政府財務(wù)信息庫？本期策劃圍繞上述話題展開論述，敬請關(guān)注。

　　
　　2014年，我國啟動10省市地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)工作，并首次在發(fā)行中引入評級機(jī)制，以規(guī)范和引導(dǎo)地方政府舉債融資，對投資者也可以起到信息披露、風(fēng)險揭示和價格發(fā)現(xiàn)作用。但最終的評級結(jié)果卻顯示，無論是發(fā)達(dá)地區(qū)的北京、廣東，還是西部地區(qū)的寧夏以及經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的江西，10省市試點(diǎn)地區(qū)無一例外地獲得了最高級信用級別AAA，并引發(fā)市場廣泛質(zhì)疑——評級機(jī)構(gòu)給地方政府“打分”如何做到公正客觀，是否存在評級虛高等問題。

　　
　　在中央批準(zhǔn)1萬億元地方政府性債務(wù)置換方案塵埃落定之后，國務(wù)院批準(zhǔn)的2015年地方政府一般債券的發(fā)行工作也提上日程。3月16日，財政部發(fā)布《關(guān)于做好2015年地方政府一般債券發(fā)行工作的通知》（以下簡稱《通知》），就2015年地方政府一般債券的發(fā)行、承銷、信用評級和信息披露等工作做出了詳細(xì)的規(guī)定。

　　
　　“應(yīng)該說，2015年地方政府一般債券發(fā)行在信用評級和信息披露兩個方面基本沿襲了2014年工作指導(dǎo)意見的總體思路，但是在部分內(nèi)容上進(jìn)行了創(chuàng)新：一是明確提出一般債券進(jìn)行債項信用評級是"就債券發(fā)行人按時、足額償還債券的能力和意愿出具意見"。二是信用級別中的AAA級可以用"-"符號進(jìn)行微調(diào)，體現(xiàn)了國家對地方政府債務(wù)管控思路的延續(xù)，有利于提高地方政府債券市場化、規(guī)范化程度，其中信用評級工作細(xì)則值得期待。”中債資信公共機(jī)構(gòu)首席分析師霍志輝說。

　　
　　從部分試點(diǎn)
　　
　　到全部“自發(fā)自還”

　　
　　根據(jù)此前公布的今年預(yù)算安排，國務(wù)院批準(zhǔn)地方政府今年發(fā)行一般債券5000億元用于彌補(bǔ)財政赤字。《通知》要求，今年地方政府一般債券的發(fā)行主體由去年的10個試點(diǎn)省市推廣至全國36個省市（省、自治區(qū)、直轄市〈含計劃單列市〉），發(fā)行方式全部改為自發(fā)自還，也就是說新增的5000億元的債券規(guī)模將全部采用市場化方式發(fā)行。

　　
　　2014年，國務(wù)院批準(zhǔn)了上海等10個省市地方政府債券開展自發(fā)自還試點(diǎn)，在4000億元的地方債發(fā)行規(guī)模內(nèi)，這些省市的自發(fā)自還債券總規(guī)模為1092億元。其余省市總計2908億元的發(fā)債規(guī)模仍由財政部代發(fā)代還。

　　
　　財政部相關(guān)人士表示，確定一般債券全部由地方政府按照市場化原則自發(fā)自還，明晰發(fā)行主體償債責(zé)任、信息披露義務(wù)等，提高市場化運(yùn)作程度，促進(jìn)債券資金規(guī)范使用，有利于逐步化解地方債務(wù)風(fēng)險。對創(chuàng)新和完善地方政府舉債融資機(jī)制、強(qiáng)化市場約束、控制和化解地方債務(wù)風(fēng)險等具有重要意義。

　　
　　“自發(fā)自還試點(diǎn)的最大亮點(diǎn)，就是全過程信息公開透明。發(fā)債資金用在什么地方，償債資金從哪里來，都要向公眾交實(shí)底。”業(yè)內(nèi)專家表示，特別是對地方政府償債能力開展信用評級，為社會提供了更為綜合、直觀的評價，便于投資者比較選擇，作出正確判斷。

　　
　　在發(fā)行品種方面，和2014年試點(diǎn)相比，一般債券期限品種還在2014年發(fā)行的5年、7年和10年期品種基礎(chǔ)上，增加了1年和3年期品種，由地方政府根據(jù)資金需求和債券市場狀況等因素合理確定，但單一期限債券的發(fā)行規(guī)模不得超過一般債券年度發(fā)行規(guī)模的30%。

　　
　　業(yè)內(nèi)普遍預(yù)計，5年、7年、10年期品種將會是主力發(fā)行品種。主要是由于地方政府投資的項目期限較長，債務(wù)的長期化可與資產(chǎn)的期限匹配。此外，長期債券有利于緩解地方政府短期償債壓力。對于發(fā)行利率，由于去年10省市地方政府自發(fā)自還債試點(diǎn)，出現(xiàn)了地方債發(fā)行利率與國債持平，甚至低于國債的非市場化特征。對此，分析人士認(rèn)為，隨著今年主體擴(kuò)展，地方政府債主體評級或?qū)⒂兴只l(fā)行利率也將出現(xiàn)一定程度分化。

　　
　　微調(diào)AAA級
　　
　　以區(qū)分地區(qū)信用差異

　　
　　2014年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)的信用評級符號等級劃分為由“AAA”至“C”的三等九級，同時，除AAA級、CCC至C級外，每一個信用等級可用“+”、“-”符號進(jìn)行微調(diào)。但是，由于評級符號是對信用風(fēng)險相對水平的表達(dá)，因此當(dāng)債券發(fā)行主體的信用水平在整體中排序均較靠前時，容易出現(xiàn)信用級別集中于高等級的現(xiàn)象。

　　
　　2015年，財政部要求一般債券只需進(jìn)行債項信用評級，即信用評級機(jī)構(gòu)對影響一般債券的諸多信用風(fēng)險因素進(jìn)行分析研究，就債券發(fā)行人按時、足額償還債券的能力和意愿出具意見。同時信用評級符號體系中首次在AAA級引入“-”符號進(jìn)行微調(diào)。

　　
　　對此，霍志輝認(rèn)為，前者在技術(shù)基礎(chǔ)層面厘清了地方政府一般債券信用評級的評價對象，有助于完善我國地方政府信用評級制度；后者能夠促使2015年地方政府一般債券信用評級的結(jié)果更加客觀地體現(xiàn)出這種差異，也是完善我國地方政府債券信用評級體系的積極舉措。在他看來，雖然36個發(fā)行主體的信用水平均在全國各級地方政府中排名靠前，但受經(jīng)濟(jì)、財政和債務(wù)管理等多方面因素影響，之間仍然存在一定差異。因此，在AAA級別中首次引入了“-”符號進(jìn)行微調(diào)，能夠促使2015年地方政府一般債券信用評級的結(jié)果更加客觀地體現(xiàn)出這種差異，也是完善我國地方政府債券信用評級體系的積極舉措。

　　
　　據(jù)介紹，中債資信是我國債券市場中首家在AAA級別引入“+”和“-”符號進(jìn)行微調(diào)的信用評級機(jī)構(gòu)。從目前實(shí)際執(zhí)行情況來看，這樣的級別序列既符合當(dāng)前我國債券市場以大型的高信用等級發(fā)行人為主的實(shí)際情況，也能進(jìn)一步區(qū)分開高等級發(fā)行人之間的信用水平差異，幫助市場參與者更加細(xì)化對信用風(fēng)險的判斷，對我國債券市場發(fā)展和信用評級體系的完善起到了積極的作用。

　　
　　不過，中信建投證券分析師黃文濤認(rèn)為，預(yù)計今年地方政府信用評級差距仍不會太大，除非某地出現(xiàn)信用違約事件，信用評級才會出現(xiàn)分化加劇?；糁据x則認(rèn)為，地方政府資產(chǎn)負(fù)債表在內(nèi)的政府綜合財務(wù)報告相關(guān)編制法規(guī)也即將出臺，這將推動政府資產(chǎn)負(fù)債表的編制，最終也有利于提高評級工作的準(zhǔn)確性。

　　
　　確保評級
　　
　　客觀公正受考驗

　　
　　2014年，我國啟動10省市地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)工作，并首次在發(fā)行中引入評級機(jī)制，以規(guī)范和引導(dǎo)地方政府舉債融資，對投資者也可以起到信息披露、風(fēng)險揭示和價格發(fā)現(xiàn)作用。但最終的評級結(jié)果卻顯示，無論是發(fā)達(dá)地區(qū)的北京、廣東，還是西部地區(qū)的寧夏以及經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的江西，10省市試點(diǎn)地區(qū)無一例外地獲得了最高級信用級別AAA，并引發(fā)市場廣泛質(zhì)疑——評級機(jī)構(gòu)給地方政府“打分”如何做到公正客觀，是否存在評級虛高等問題。

　　
　　一位評級行業(yè)人士對本報記者說，從2014年試點(diǎn)省市評級機(jī)構(gòu)投標(biāo)資料看，在評級方案的選擇上缺乏專業(yè)性，傾向于選擇評級時間更短、報價更低的評級方案。今年包括一般債券、專項債券、置換債券，市場規(guī)模更大，機(jī)構(gòu)之間誰都不愿意放棄這塊“大蛋糕”，預(yù)計競爭也將越來越激烈。

　　
　　3月10日，安徽合肥公共資源交易中心對2015年安徽省政府債券信用評級機(jī)構(gòu)招標(biāo)項目進(jìn)行政府采購，評級范圍包括安徽省人民政府的主體信用評級、3個債項（即發(fā)行一般債券、專項債券和置換債券）信用評級和跟蹤評級。經(jīng)過評審，最終東方金誠國際信用評估有限公司以5萬元預(yù)中標(biāo)。

　　
　　據(jù)介紹，此次參與安徽省政府債券評級項目招標(biāo)的評級機(jī)構(gòu)一共有四家。“招標(biāo)有一套完整的評分體系，招標(biāo)過程很規(guī)范，沒有問題，最后低價中標(biāo)也是按規(guī)則議標(biāo)后的結(jié)果。就是價格低到有些令人意外。”上述業(yè)內(nèi)人士說。

　　
　　不過，有業(yè)內(nèi)人士則提出擔(dān)憂：5萬元難以覆蓋此次評級成本，會把行業(yè)拖到惡性競爭的局面。隨著地方政府債券評級市場規(guī)模的擴(kuò)大，評級機(jī)構(gòu)間的競爭或許還將會越來越激烈。除了如何規(guī)范價格競爭，評級機(jī)構(gòu)在評級的準(zhǔn)確性、獨(dú)立性上也面臨諸多挑戰(zhàn)。

　　
　　據(jù)介紹，評級機(jī)構(gòu)在經(jīng)過資料梳理、訪談、實(shí)地調(diào)查和分析后，會給出建議性信用評級，但這個評級需要經(jīng)過評審會審議和地方政府的復(fù)評后才會形成最終評級。由于評級費(fèi)用由地方政府來承擔(dān)，再加上復(fù)評的程序，也使得一些專家和學(xué)者關(guān)注于如何能完善制度讓評級機(jī)構(gòu)堅持公正客觀立場。否則地方政府可能會看哪家評級高、評級速度快、價格便宜就選哪家機(jī)構(gòu)，這樣的信用評級不利于揭示發(fā)行人的風(fēng)險。

　　
　　很顯然，面對規(guī)模越來越龐大的地方政府債券“大蛋糕”，如何更好地達(dá)到管理層和市場的預(yù)期，發(fā)揮信用評級在其中的定價和風(fēng)險揭示功能，公正客觀地給地方政府債券“打分”，進(jìn)而推動地方政府債券市場健康發(fā)展，對地方政府、財政部門以及市場中介機(jī)構(gòu)仍將是一個不小的考驗。